经济观察报 记者 老盈盈 6月21日中午十二点刚过，香港港岛香格里拉酒店5层就已经热闹非凡——数百位机构投资者陆续聚集于此，登记进入“重兵把守”的会议室。

中午12点45分，备受瞩目的小米集团（下称“小米”）IPO路演将在这里举行。

这是香港交易所修订后的新股《上市规则》4月30日生效后，同股不同权架构企业IPO的首单破冰，也是今年以来香港资本市场最大的IPO盛事。

小米路演现场座无虚席，大约邀请了三百位机构投资人。不少未被邀请的投资人无奈地被挡在门外，间或询问门口的工作人员是否有进场的机会。

受邀出席路演的理享家海外资产配置CEO朱超是幸运的一位。“这次机构投资者抢（投资小米）得很疯狂，香港市场的大家族企业都在里面，散户机会可能会少一些。”朱超在路演现场对经济观察报记者表示，“今天进场的人大多数已经投过小米的了。我们一开始就是小米老股的投资人，现在基石投资和锚定投资我们都有参加。”

路演启动，身穿深蓝色西服，脸上带着招牌式微笑的雷军准时步入会场，带着他的高管团队亮相于一众投资者面前。

这一次，他对“做中国的苹果”的小米故事提出了升级版。“小米这样的公司是独一无二的。”雷军称过去一个星期终于想明白了这个令无数投资人都深感困惑的问题。他对小米定位的概括是全球罕见的同时能做电商、硬件、互联网的全能型公司。

除此之外，在路演现场，雷军频频爆出他“发明”的小米概念词：“小米应该是腾讯乘苹果的估值”、“小米是新物种”……投资人笑声不断。

小米的估值下调

同在6月21日，聆讯后的小米招股书亮相。小米招股价格区间为每股17港元至22港元，计划发行21.79亿股，融资规模为47.2亿-61.09亿美元，而据此调整后的小米总市值约为539亿-697亿美金。这意味着，通过港股市场询价后小米估值较预期做出了下调。

小米的估值问题一直为市场所关注。此前，香港投行机构按小米的互联网公司而非硬件公司的估值模型定价，预测小米估值高达700亿-850亿美元，IPO之后短期内小米市值将超过1000亿美元。而把小米看作是互联网企业，主要是因为小米的主要利润来自于互联网业务，此块业务毛利率接近60%。

“我真的不在意小米是不是互联网公司，有人问我应该给腾讯的估值还是苹果的估值，我说应该是腾讯乘苹果的估值，因为小米是全能型的。”雷军在上市路演时对投资者说道，“这次550亿美元的定价，就是我也不想开价了，你们随便开吧，总不至于连550亿美元都不值吧？”“我们一直比较认可550亿美元的估值，还是比较合理的。”朱超觉得小米的估值不可能会那么高，他们预测小米未来可能体量很大，但不代表着现在就已经觉得它“很大”了，朱超的团队希望小米能有比较合理的稳步增长。“如果现在的价这么高，上市之后很容易会跌，投行会把估值定得高一些，内地基金投资者却往往不买账，所小米重新调整价格之后是比较合理的。”针对估值下调，中国海外资本董事总经理张俊文在小米路演后接受经济观察报记者表示。

即便估值下调，有投资者依然对小米的估值处于观望的状态。两位被拒之门外的机构人士对经济观察报记者表示，如今股市行情不好会首选投资盈利能力较强的企业，新经济股上市之后往往遭遇破发或股价下跌，而且从小米的财务业绩上来看赚的并不太多，因此他们还在考虑投不投。

招股书披露，小米2015年至2018年第一季度营业收入分别为668.11亿元、684.34.亿元、1146.25亿元和344.12亿元，但在净利润方面，2015年至2018年1季度，公司净利润分别为-76.27亿、4.92亿、-438.89亿、-70.27亿。

不过，如果按非国际财务报告准则，2015年，小米经调整亏损人民币3亿元；2016年，小米经调整利润为人民币19亿元；2017年，小米经调整利润为人民币54亿元。

出现如此差异的原因主要是可转换可赎回优先股公允价值变动等因素的影响。招股书显示，2015年、2016年及2017年12月31日止年度，小米可转换可赎回优先股公允价值变动分别为88亿元、25亿元及541亿元。

据了解，互联网公司通常会有多轮融资发行可转换可赎回优先股，在港交所的国际会计准则下，这种优先股会体现为对股东的负债，其公允价值的上升会记录于公司账面的亏损，但实际上公司并未没有这样的亏损发生，对公司实际运营也没有影响。

值得一提的是，此次小米IPO引入7名基石投资者，共计认购5.48亿美元股份，约占公开发售总额的10%。基石投资者阵容强大，其中中投中财娱乐认购1.92亿美元，中国移动认购1亿美元，高通认购1亿美元，国开行旗下私募股权认购6600万美元，保利集团认购3200万美元，顺丰集团认购3000万美元，招商局集团认购2800万美元。

朱超告诉经济观察报记者，是他们主动找的雷军谈投资，基石投资方面谈了三四个星期基本就拍板了，目前钱都已经打了，后期可能还会追加。

谈定位：全能型

“传统的五号电池在中国卖3-5块钱人民币，而我手上的这一盒五号电池才卖9.9元，是传统电池三分之一左右的零售价，虽然制造成本至少贵了10%。”雷军示意工作人员把电池递给他后说。在他看来，小米之所以能生产如此之多物廉价美的好产品，是因为小米在商业模式上遥遥领先，非常创新。

小米到底是一家什么样的公司？“互联网”，“硬件”，还是“互联网+硬件”？这令无数投资人都深感困惑的问题，过去一个星期终于被雷军想明白了，他得出的答案是小米是全球罕见的同时能做电商、硬件、互联网的全能型公司，小米这样的公司是独一无二的。

上海交通大学上海高级金融学院市场营销学教授、副院长陈歆磊曾经为经济观察报撰文写道，“做中国的苹果”是小米向资本市场讲述的故事。苹果已经构建了高度体系化的生态链，生态链内的产品相互关联，产生协同效应。然而，与苹果公司构建的生态链不同，小米的生态链本质上是一家类似于丰田的制造企业，而且作为制造企业，小米可能做得并不及丰田，生态链上的产品彼此间也不能产生真正的化学反应。

在招股书中，小米如此介绍自己：“小米是一家以手机、智能硬件和IoT平台为核心的互联网公司。”