3月31日，美联英语所属的美联国际教育科技集团完成与EdtechX公司合并交易，正式以新实体Meten EdtechX登录纳斯达克，股票代码为METX。上市第二日，美联英语股价暴跌38%，此后股价一蹶不振。

　　2个月后，美联国际教育发布其上市后的首份业绩报告。在成人英语市场日渐衰落的今天，又适逢线下教培全面停滞，美联英语交上的第一份答卷可用“惨烈”来形容。蓝鲸教育深度探究美联英语上市后的首份财报发现，疫情可能会是“压垮骆驼的最后一根稻草”。

　　营收天花板显现，增长已近停滞

　　美联英语的这份财报，披露了2019Q4、2019财年全年和2020Q1三组业绩指标。结合美联英语过往披露的招股书业绩，蓝鲸教育简要分析其近期的经营态势。

　　一方面是2019财年Q4，美联教育所披露的数据相当惨淡。

　　2019财年Q4，美联英语实现营收3.529亿元、同比减少1.9%。相对而言增长趋于停滞，甚至略微下滑。其净亏损高达1.655亿元，同比减少1853%。而经调整后净亏损的增幅更加骇人。其2019Q4实现经调整后净亏损6230万元，同比减少7607%。

　　为何美联英语的净利润出现了巨幅下滑？

　　财报显示，美联英语2019Q4在毛利润上明显减少，同比下滑已近20%。在财报中美联英语表示，“是员工成本增加所致”。这意味着，美联英语对营业成本的控制可能出现了问题。

　　为了实现上市，美联英语2019Q4“三费”确实在不断增长。

　　2019年Q4，美联英语实现销售费用1.147亿元，同比增长4.7%、相对稳定；为发展旗下在线业务，实现研发费用700万元，同比增长14.8%。增长最为迅猛的则是一般行政费用，2019年Q4高达1.935亿元，同比增长129.8%。

　　需要说明的是，这1.935亿元的一般行政费用中，有上市咨询费用1190万元%2B股权激励费用9130万元。扣除两个特殊项，则剩下9030万元。相比于2018年同期的8420万元小幅增长7%左右。可以说，上市使得美联英语在这一期财报的关键性盈利指标上付出了巨大的代价。

　　另一方面，美联英语2019年整体的财务业绩也不乐观。

　　2019财年，美联英语实现营收14.479亿元，同比增长1.7%；实现净亏损2.251亿元，2018年同期净利润5344万元，同比大幅转亏；实现经调整后净亏损1.003亿元，比2018年的盈利7586万元，大幅转亏。在财报中，美联国际教育集团首席执行官彭斯光对于业绩情况表示“2019年的业绩表现受一次性投资的很大影响，包括升级课程、重组和整合ABC Junior，以及接收韦伯学员。”

　　但结合其财务数据来看，美联英语业绩大跌的更深层次原因，与成人英语市场整体大幅萎缩有密切联系。

　　2016-2019年，美联英语依次实现营收8.02亿元、11.5亿元、14.24亿元、14.48亿元，三年间营收增长率依次为43.39%、23.83%、1.68%——一年减少20个百分点，营收的增长已撞到天花板上。

　　至于盈利能力方面，美联英语同样处于高速下滑的阶段。

　　据Choice相关数据显示，美联英语2018、2019Q1、2019、2020Q1四期业绩中，销售净利率依次为3.75%、-13.39%、-15.54%和-56.02%。2020年初的疫情，对其造成了重创——每挣100元，反而还要亏掉56元。

　　回头看美联英语2019年全年的三费变化情况。2019财年，美联英语的销售费用为4.38亿元，同比微增3%；研发费用为3230万元，同比增长23%；一般行政费用为4.499亿元，同比增长53.4%。

　　无论是2019年Q4还是全年，美联英语的销售费用增速都低于5%。看似增速有限，实际是基于销售费用基数足够大的原因。例如2019年，美联英语的销售费用占营收比重已超过30%，公司对营销的倚重度过高。

　　疫情之下，经营“雪上加霜”

　　最后再看2020年Q1，也就是疫情期间美联英语所遭遇的困境。

　　2020年Q1，美联英语实现营收1.816亿元，同比减少42.3%。随着线下中心全部停业，其营收减少已近五成。营收的减少，直接使得美联英语Q1实现的毛利大幅下滑。该季度其实现毛利3650万元，同比减少近八成。毛利率则被“拦腰一刀砍”，Q1毛利率仅为20.1%，而2019年同期则是45.1%。美联英语在财报中明确指出毛利率的大跌，是“受新冠疫情的影响”。

　　如果说疫情使得哪一部分数据“更好看些”，则是在“三费”上。2019年Q1，美联英语实现销售费用6860万元，同比减少36.8%；实现研发费用700万元，同比增加18.6%；实现一般行政费用6500万元，同比减少20.3%。销售和一般行政费用双双降低，主要因为美联英语线下业务的暂停。而研发费用的提高，则是疫情期间其大力发展在线业务所致。

　　而在线业务，相对而言的确较为亮眼。疫情期间，美联英语的在线业务收入同比增长近50%，达到7700万元；与此同时实现净利润570万元，2019年同期则是净亏损1020万元。

　　但在线业务毕竟是美联英语近两年才重视发展的“种子项目”，即使因为线下的忠实用户选择转移至线上，但相比线下成人英语业务所丧失的利润而言，不足千万的盈利无疑是“杯水车薪”。

　　该季度美联英语最终实现净亏损1.017亿元，同比减少141.3%；经调整后净亏损则为1.001亿元，同比减幅高达170.1%。

　　原本就已陷入增长天花板，2020年Q1疫情的出现，对刚刚上市的美联英语而言更是“当头一棒”。

　　连续四年“资不抵债”，现金储备持续吃紧

　　疫情使得美联英语在经营的泥淖中越陷越深，资产结构和现金储备的隐患也在给美联英语带来压力。

　　去年8月，新华社调查教育分期网贷陷阱，英孚英语、美联英语等被点名。这种模式除了有很大的政策风险，更重要的是拉高了退费率，将对现金流产生不利影响。

　　招股书及财报显示，2016年至今，美联英语的学员退费率正持续提高。2016-2019年，其学员退费率依次为6.9%、9.1%、10.2%、10.9%。而在疫情期间，学员的退费率达到历史新高11.5%。

　　与此同时，美联英语的资产结构也存在重重隐患。

　　截至2018年12月31日，截至2019年12月31日，截至2020年3月31日，三期业绩数据中美联英语的“厂房设备”一项资产占总资产比重依次为21%、15%和13%。虽然整体正逐步下降，但偏重的发展模式暂时仍无法摆脱。

　　与此同时，“商誉”一项占总资产比重则依次为28%、21%和22%。换句话说，美联英语的“商誉”，甚至还要高于同期持有的“厂房设备”。在美教育中概股中，主营线下业务的公司中，商誉如此之高的屈指可数；这一情况在通过并购跨界教育的A股公司中更为多见。

　　而商誉值过高，对上市公司的资产结构可能将造成相对深远的负面影响。具体影响，或可参照2019年A股教育概念公司的商誉“爆雷大潮”。

　　负债方面，美联英语的“递延收入”与“客户合同所产生的金融负债”两项之和，在三期业务数据中占总负债的比重依次为76%、53%和52%。而“客户合同所产生的金融负债”一项仍在美联英语的总负债中扮演重要角色，在一定程度上表明其可能有相当一部分客户仍在使用教育分期网贷。

　　结合老虎证券相关数据显示， 2016至2019年，美联英语的资产负债率依次为146.36%、130.15%、111.38%、116.60%。到了2020年Q1，其资产负债率则为121.35%。从2016年开始至今，美联英语始终处于“资不抵债”的状态。并且从2019年至今，其资产负债率在经过了之前三年的持续优化后，竟又出现了抬头的架势。

　　超高负债率之外，对于美联英语来说，更大的压力是其当前的现金储备下，应对风险的能力相对有限。财报显示，“现金及现金等价物”在三期业绩数据中占总资产比重依次为17%、10%和11%，在美联英语的总资产中占比相当低。对于一家总资产逾10亿的公司而言，仅有1亿左右的现金储备，在疫情尚未结束，线下教培机构迟迟难以重新营业的情况下，抗风险能力无疑是个未知数。

　　在成人英语市场已近黄昏的当下，强行上市的美联英语资产负债结构本不健康——资不抵债、现金吃紧，公司本身运营又偏重、对市场营销依赖性高。一场突如其来的疫情，使其线下业务全面停摆。而最近一个季度加码的在线业务，恐难一挽狂澜。后疫情时代，美联英语能否熬过黎明前的黑暗？

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