从领先指标到同步指标的时滞看，盈利大概19Q3见底。在《市场反转需要啥信号？-20190220》中我们分析过基本面有五大领先指标，分别是社融存量/贷款余额同比、PMI/PMI新订单、基建投资累计同比、商品房销售面积累计同比、汽车销量累计同比，05、08、12年牛市启动前均伴随至少三项领先指标率先企稳。在05年股指见底时贷款余额同比、基建投资累计同比、商品房销售面积累计同比、汽车销量累计同比率先企稳，在08年股指见底时贷款余额同比、基建投资累计同比、PMI/PMI新订单率先见底，在12年股指见底时五大领先指标均率先企稳。目前五个领先指标中，基建投资累计同比在18/09见底，社融存量同比在18/12见底，统计局PMI在19/02见底。根据历史经验，经济领先指标企稳和同步指标企稳之间存在5-9个月时滞，如2005、2008、2012-13年。在05年6月四大基本面领先指标企稳后， A股净利累计同比增速06Q1见底，滞后9个月，在08年11月三大基本面领先指标企稳后，A股净利累计同比增速09Q1见底，滞后5个月，在12年2月四大基本面领先指标企稳后， A股净利累计同比增速12Q3见底，滞后7个月。这次五大领先指标中4个已在19年1月前后见底企稳，参考历史经验，预计业绩见底或将在19年三季度。

　　目前处于盈利回落后期，预计A股19年净利同比5%，ROE为9%。综合前文分析，以净利润累计同比和ROE（TTM）指标来衡量盈利周期，这轮盈利周期从2016Q3开始回升，2018Q2前后开始回落，低点应该是19Q3，目前处于盈利回落后期。从营收增速角度看，历史上A股营收增速与名义GDP增速基本同步变动，wind一致预期显示19年我国实际GDP增速为6.4%，按照CPI和PPI均值推算19年名义GDP增速为8-8.5%，略低于18年的8.85%，由此预计19年A股营收增速较18年略回落。从净利润率角度看，19年减税降费落地和商誉减值损失减少都利于提高A股净利润率。今年两会政府工作报告指出19年全年减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元，这有助增厚A股净利润700亿元左右，提高净利同比2个百分点。2013-15年期间A股上市企业进行了大量的并购重组，在重组时常常会进行3年业绩承诺，这就导致17、18年业绩承诺到期事项数达到历史高峰，这时上市公司商誉减值压力最大，预计19年业绩承诺到期事项数减少，对应A股商誉减值损失规模将缩小，利于提高净利润率。另外，考虑全年净利润占比分布变化，我们根据2011-2018年一季度净利润占全年的比重和19年一季报业绩，推算净利同比增速和ROE，全部A股2011-18年一季度归母净利润占比波动区间（均值）23.2%~27.3%（24.9%）。综合以上考虑，我们推算19年全年A股预测净利同比为5%，对应ROE为9%。

　　3.    主板优于中小创，龙头公司较优

　　主板业绩数据优于中小创。主板19Q1/18Q4/18Q3归属母公司净利润累计同比为11.3%/3.0%/11.0%，单季度同比为11.3%/-24.0%/4.2%，中小板19Q1/18Q4/18Q3归属母公司净利润累计同比为-1.3%/-23.9%/6.3%，单季度同比为-1.3%/-108.8%/-0.04%，中小板指数归母净利润累计同比为0.8%/-2.5%/6.9%，单季度同比为0.8%/-36.3%/-2.3%，创业板19Q1/18Q4/18Q3归属母公司净利润累计同比为-14.8%/-69.3%/12.1%，单季度同比为-14.8%/-529.1%/3.1%，创业板指数归母净利润累计同比为-14.8%/-69.3%/-1.3%，单季度同比为-23.7%/-149.7%/-12.7%。主板19Q1/18Q4/18Q3的ROE（TTM）为2.9%/10.0%/10.7%，中小板为2.0%6.8%/7.1%，创业板为1.6%/2.1%/15.4%。整体来看主板、中小板、创业板业绩走势一致，均在18Q4出现大幅回落，19Q1回升好转，但三者归母净利润同比和ROE（TTM）的总体趋势依旧保持向下。三者对比来看中小创当前业绩增速不及主板，尤其是在18Q4远低于主板，我们认为中小创在18Q4业绩增速大幅回落的主要原因是由于计提商誉减值。

　　中小创18年年报数据大幅跳水源于商誉减值。从商誉存量规模来看，截至18Q4中小板商誉规模达3214亿元，占含商誉公司净资产比重达12.1%，创业板商誉规模达2276亿元，占含商誉公司净资产比重达20.4%。自2012年以来这一比值呈不断上升趋势，这与自2013年以来监管层鼓励并购重组的政策导向有关。按照《企业会计准则第8号——资产减值》的规定，公司应当在资产负债表日判断是否存在可能发生资产减值的迹象。对企业合并所形成的商誉，公司应当至少在每年年度终了进行减值测试。实务中，上市公司在并购重组时常常会进行3年业绩承诺，2017、2018年中小创业绩承诺到期事项数达到历史高峰，中小板分别为692、636件，创业板分别为642、626件。由于2018年中小创业绩承诺事项数处在历史高位，加之经济进入下行周期，企业业绩承诺兑现难度加大，导致2018年中小创商誉减值规模迅速扩大。2018年中小板商誉减值规模为583亿元，占含商誉公司归母净利润比重达43%，17年两者分别为81亿元、3.8%；2018年创业板（剔除温氏股份）商誉减值规模为517亿元，占含商誉公司归母净利润比重达282%，17年两者分别为125亿元、21%，中小创商誉减值规模和占归母净利润比例均创历史新高。如果剔除商誉减值对上市公司归母净利润的影响，计算得到中小板剔除商誉减值影响后的18年/17年/16年归母净利同比为-15%/21%/33%（含商誉减值，18年降幅为-32.0%），创业板剔除商誉减值影响后的18年/17年/16年归母净利同比为-23%/-2%/37%（含商誉减值，18年降幅为-69.3%），中小板和创业板剔除商誉减值影响后的归母净利同比总体趋势依旧保持向下，但回落幅度大幅减小。