文/新浪财经专栏机构 Project Syndicate
罗伯特·巴罗（Robert J． Barro）哈佛大学经济学教授，美国企业研究所访问学者
自20世纪80年代以来，美国和其他许多国家的通货膨胀被治理得服服帖帖，这是战后经济史的一个显著特征。此前，美国通货膨胀率（基于个人消费支出平减指数）在20世纪70年代平均为每年6.6%，1979—1980年更是超过10%。
在20世纪70年代早期和中期，尼克松总统和福特总统试图以错误的政策组合遏制通胀——价格管控和劝诫，辅之以货币政策约束。但接着卡特上台，一开始他保持了这一方针，后来在1979年8月任命保罗·沃尔克（Paul Volcker）为美联储主席。在沃尔克的领导下，美联储很快便开始提高短期名义利率，遏制通胀需要多高的利率就提高到多少。
1981年1月后，在里根总统的支持下，尽管承受了巨大的政治压力，沃尔克仍坚持这一方针不动摇，当年7月，联邦基金利率达到了22%的最高值。该政策起了作用：年通胀在1983—1989年间猛烈下降至平均3.4%的水平。美联储对于日后所谓的“泰勒原则”（Taylor Principle，或者应该说是沃尔克原则更加合理）极其满意，即联邦基金利率应比通货膨胀率升高更多。
此后，美联储主要通过控制短期名义利率特别是联邦基金利率来指导货币政策。2007年金融危机后，其妥协了一些对短期借贷成本的权力—因为联邦基金利率已下调至（大约）零下限—用前瞻性指引祭出了和量化宽松（QE）作为主要货币政策的补充。
从过去十年美国通货膨胀率来看，美联储的货币政策效果很好。2010年以来年通胀率平均只有1.5%，略低于美联储经常强调的2%的目标，且非常稳定。但是，问题是这一成就是如何达成的。通胀保持低迷是因为所有人都相信一切显著高于1.5—2%区间的通胀都会触发联邦基金利率急剧上升吗？
关于联邦基金利率变化如何影响经济，人们进行了大量研究。比如，中村惠美（Emi Nakamura）和琼·斯坦松（Jón Steinsson）在2018年发表在《经济学季刊》（Quarterly Journal of Economics）的一篇论文发现，衰退性货币冲击—联邦基金利率意外升—将导致美国国债收益率升高3—5年，其中峰值出现在2年。（扩张性冲击的结果呈现对称性。）这些效应主要适用于真实（经通胀调整的）利率，并同时出现在指数化债券和常规国债上。衰退性冲击对未来通胀率的效应为负，但较为温和，在3—5年后才会变得显著。
传统上，联邦基金利率的意外升高被认为是衰退性冲击，但中村和斯坦松发现，事实上“对产出增长的预测”在利率意外升高的次年会有所上调。也就是说，利率升高预示着的更高的增长，利率下降预示着更低的增长。发生该模式的原因可能是美联储总是在得到经济强于预期的信息之后提高利率，在其怀疑经济比此前认为的更加疲软时削减利率。
同一篇论文还发现，联邦基金利率的意外升高对股市不利（反之亦然），这与许多金融评论家深信不疑的观点一致，美国总统特朗普更是如此。作者估计，意外降息50个基点可以让标准普尔500指数上涨大约5%，即使预期真实GDP增长下降。可能的原因是，未来3-5年美国国债等竞争性金融工具预期真实回报下降。这一折价率效应可能导致预期未来真实收益下降，从而给股票价格带来负面影响。
但是，问题同样在于美联储如何依靠效果微弱且延迟的政策工具将通胀稳定在每年1.5—2%的水平。也许，如果通胀将升高至显著高于1.5—2%区间的水平，那么美联储将祭出沃尔克在20世纪80年代初那样的急剧提高短期名义利率的措施，这些变化会给通胀带来巨大、迅速的负面影响。类似地，如果通胀将跌至远低于目标的水平，甚至变为负数，那么美联储将急剧降低利率—或者在达到零下线时采用另类扩张政策—这会给通胀带来巨大、迅速的正面影响。
根据这一观点，来自美联储的极端应对的可信威胁意味着它不必真的重复沃尔克时代的政策。自沃尔克时代以来的利率变化与通胀关系不大，但变化大大加剧的推定概率仍然非常强大。
坦白说，我对这一解释不满意。这好比是说通货膨胀率低迷是因为它就是低迷。毫无疑问，一个关键因素是实际和预期通胀均比较低—两者是关系紧密的双胞胎。但这意味着今天低迷而稳定的实际和预期通胀背后的货币政策，将继续起作用到突然不在起作用为止。
这让我希望能更好地理解货币政策和通货膨胀。这也让我希望负责货币政策的人能有比我更好的理解。毫无疑问，许多读者会说，我的第二个希望已经实现了。但愿他们是对的。
(本文作者介绍：报业辛迪加（Project Syndicate）被称为“世界上最具智慧的专栏”，作者来自全球顶级经济学者、诺奖得主、政界领袖，主题包括全球政治、经济、科学与文化塑造者的观点，为全球读者提供来自全球最高端的原创文章、最具深度的评论，为解读“变动中的世界”提供帮助。)
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