【深铁入股万科的四大未解之谜】华润退出万科，深铁接盘，当初的重组对象如今转身变成第二大股东，加之恒大的暧昧表态，万科股权之争看似“大局已定”。万科自此觅得如意郎君？非也，万科新棋局仍存四大未解之谜。（证券时报）

　　众里寻他千百度，蓦然回首，那人却在，灯火阑珊处。

　　华润退出万科，深铁接盘，当初的重组对象如今转身变成第二大股东，加之恒大的暧昧表态，万科股权之争看似“大局已定”。

　　万科自此觅得如意郎君？非也，万科新棋局仍存四大未解之谜。

　　未解之谜一：恒大让贤？

　　万科公告，公司股东华润及其全资子公司中润贸易将所持公司16.9亿股股份(占总股本的15.31%)转让给深圳地铁，转让价格为371.71亿元，对应每股均价为22元/股。

　　一进一退，深铁取代了华润。但华润早已不是万科的第一大股东，更不是控股股东。

　　先看看万科的“时局图”：宝能持股25.4%，仍为第一大股东；深铁持股15.31%、恒大持股14.07%，安邦持股6.18%、万科事业合伙人通过金鹏资管计划持股4.14%以及高管少量持股。

　　除宝能、恒大外，其他均与万科管理层保持了良好的关系。华润退出之后，除了深铁、华润、万科三方当事人各自表态之外，恒大第一个作为局外人出来表态：不再增持万科，且愿将所持股份悉数转予深铁。

　　若果如恒大所言，将所持股份悉数转予深圳地铁，那么深铁合计持股将达到29.38%，一举距离万科公司章程所规定的30%控股股东地位仅有一步之遥。兜兜转转，当初深圳国资的深万科，如今又回到深圳国资的怀里。

　　但，这不排除只是恒大的“缓兵之计”。

　　据媒体报道，深圳市政府早先同意将国资房企深深房给予恒大，交换条件是恒大退出万科股权之争，将所持万科股份转予深铁，恒大初时应允，后来却私下频频增持万科。

　　恒大2016年11月末通过三笔神秘大宗交易接盘3.99%万科股份，监管部门正密切关注其背后有无违规行为，恒大人寿因早前投资股票“快进快出”、“买而不举”，也被保监会约束股票投资行为。

　　恒大持股万科要到2017年5月底才能解除限售，短期内并不能对万科股份作出交易安排。而在这个时间节点上，万科也将在3月份迎来董事会换届选举，对于这场“大选”，恒大的“选票”依然有着举足轻重的地位。

　　选举结果或许才是检验恒大“诚意”的唯一标准。

　　未解之谜二：宝能收手？

　　昔日“盟友”退出，宝能还能再战否？

　　曾经和宝能站在同一战线的华润，在董事会会议上对深铁资产交易方案投反对票，并声明即便深铁交易方案过了第二次董事会，股东大会也会投反对票。

　　宝能随即也宣布，对于万科与深铁资产交易方案，要在股东大会上也投反对票。并且，此后不久，宝能便抛出了“罢免提案”，提议股东大会罢免全体董事会成员及监事会成员。当然，包括华润方面董事在内的万科董事会最终没同意召开股东大会。

　　不过，此后的年度股东大会上，宝能和华润的投票出现了惊人的一致，除了分红方案外，万科董事会年度报告、监事会年度报告等均被宝能、华润投票否决。以至于连深交所都发函问询，双方是否属于一致行动关系。宝能、华润坚称：不是。

　　此后，万科反戈一击，向监管部门举报宝能九大资管计划存在违法违规行为，由此也间接引发一场“监管风暴”。

　　去年12月3日起，监管部门陆续发声，重拳整治保险资金投资乱象，宝能旗下手握万科20%表决权的前海人寿，也便成了众矢之的，不仅保费收入占比高达八成的万能险被暂停新业务，且三个月内不得申报新产品，互联网渠道保险业务也被叫停。保监会还派出检查组进驻前海人寿，重点检查公司治理规范性和财务真实性，预计数月后作出调查结论。

　　在此背景下，宝能无暇顾及万科股权之争。华润的退出，也使得宝能的态度有了一百八十度大转变，随即声明：欢迎深铁投资万科，作为财务投资者支持万科。

　　这并不意味着，宝能就此退出。作为万科第一大股东，持股需有一年锁定期，宝能在2016年7月万科A股复牌后仍有增持，锁定期至少需到2017年7月。

　　宝能通过保险资金及资管计划等持股万科25.40%，粗略估算，对应总成本约453亿元，平均每股成本约16.16元。按万科A股最新收盘价计算，宝能账面浮盈接近120亿元。

　　若从财务投资者的角度来看，宝能也是“赢”了，但这只是账面上的浮盈，若宝能真要变现，如此巨量的减持，不免引起万科股价波动。

　　既然华润以22元/股的价格转让万科股权，恒大也表态愿将所持股份悉数转予深铁，那么宝能会不会也以同样的价格转予深铁呢？

　　未解之谜三：如何接手？

　　华润退出了，对于恒大、宝能来说，无非就是一道选择题：退或不退；但对于加入战局的深铁来说，那将是一张“试卷”，上面全是“解答题”。

　　第一道难题便是，如果恒大、宝能都退出，如何接手的问题。

　　目前，万科的股权结构已形成新的格局：宝能以25.4%的持股位列第一大股东，深圳地铁位列第二大股东，恒大则以14.07%位列第三。

　　若恒大将所持股份悉数转予深圳地铁，那么深铁合计持股将达到29.38%，接近万科公司章程所规定持股30%的控股股东条件；若宝能也依样画葫芦，那深铁合计持股将达到了54.78%，已经达到了绝对控股地位。

　　那么，万科将纳入深圳国资体系，接受深圳国资委的监管。届时，万科管理团队能有多大程度的自由呢？

　　深圳地铁认为，作为国内房地产行业龙头企业，万科拥有优秀的管理团队，丰富的开发经验和扎实的发展基础，入股万科将有利于双方在发挥各自优势的同时，形成更有效的战略协同。深圳地铁将支持万科管理团队按照既定战略目标，实施运营和管理。这一份声明有没有期限呢？

　　同时，深圳地铁称，通过此次交易深圳地铁集团牵手万科，可有效发挥地铁集团轨道交通建设运营商、万科城市配套服务商的优势，实现经营业务的互补，促进双方强强联合，共同推进实施“轨道+物业”发展战略，提升城市配套服务能力，助推城市经济发展。

　　那么，这又引出第二个难题，如何实现“战略协同”。

　　在未成为万科股东之前，深铁就曾与万科有过“轨道+物业”的合作。2015年3月，深铁与万科组建深圳地铁万科投资发展有限公司，负责对红树湾物业开发项目进行全过程管理，深铁持股51%，万科持有49%股权。

　　这是两个独立法人之间的合作，交易行为市场化。一旦深铁成为万科的股东，尤其是成为控股股东的话，这一类合作就可能会带来“关联交易”问题。

　　深圳在“轨道+物业”模式中，除了和万科合作，此前也和深振业有过相似的合作，这也都是市场为行为，但在成为万科股东之后，这一类型的合作是否具有排他性呢？

　　由此也带来另一个问题，深圳地铁“轨道+物业”模式，利用地铁上盖空间进行物业开发，反哺轨道交通建设，也因此组建了物业开发总部，具体承担深圳地铁上盖物业的开发建设。若成为万科控股股东，深铁物业会不会和万科产生“同业竞争”问题？

　　第三个难题，是万科即将到来的董事会换届选举问题。

　　恒大持有的万科股份需要到5月份才可转让，宝能所持万科股份则要到7月份才能转让，眼下，本届董事会将在3月份到期，到期后将举行换届选举的股东大会，届时，深铁、宝能、恒大均有资格提名董事会成员。

　　按照累积投票制，深铁大概能保证获得1至2个董事席位，恒大同样能保证1至2个董事席位，而宝能将有3个董事席位。假如万科在此期间未修改公司章程，则下一届董事会依然由11名董事组成，那么下一届董事会的基本格局已然成型。

　　深铁将如何在万科董事会中争取到更大的发言权呢？

　　未解之谜四：钱从哪来？

　　“钱不是万能的，但没钱是万万不能的。”现在，深铁面临的最最核心的问题是，钱从何而来。

　　在这之前，深铁拟通过注入资产获得万科股权，在万科增发方案中，万科拟以发行股份的方式购买深铁持有的前海国际100%股权，初步交易价格为456.13亿元，万科将向深铁发行28.72亿股A股股份。

　　前海国际的核心资产是待开发的前海枢纽项目地块和安托山项目土地，均为深圳核心区域极度稀缺的大型优质地铁上盖项目，总计容建筑面积约181.1万平方米。

　　交易完成后，深圳地铁所持有的万科20.65%的股份，其他股东所持股份则被稀释，深铁由此将成为第一大股东。

　　换言之，深圳地铁原本计划用“两块地”换万科第一大股东的宝座，并不需要“掏钱”。但这一方案遭到了其他股东的反弹，华润第一个站出来反对，被证明“此路不通”。

　　如今，华润与深圳地铁的股权转让交易“一口价”371.7亿元，这是需要深铁掏出真金白银的交易。深铁能否支付如此高额的股权转让费呢？

　　深圳地铁2015年年报显示，截至2015年12月31日，深圳地铁公司的负债总额901.2亿元。其中，流动负债219.05亿元，非流动负债682.15亿元。2015年末资产负债率为37.49%。2015年地铁集团采用了采用发行企业债券、短期融资券、专项建设基金等多种金融产品，共筹集资金858.98亿元，其中政府财政资金到位共计736.65亿元。

　　但这些资金“专项专用”，深铁在其年报中就表示，全年完成投资286.1亿元，完成市国资委下达年度投资计划220.77亿元的130%；利润总额5.67亿元，完成市国资委下达年度经营计划的利润总额目标4.68亿元的121%。

　　目前，深圳地铁尚未公布2016年年报。深铁2016年三季报显示，截至2016年9月末，深铁账上的货币资金仅有247.85亿元。

　　华润与深圳地铁仅公布了交易对价与方式，华润向国资委提交的可行性研究报告、具体的股份协议转让信息内容、以及受让方情况，将在国资委批准方案后公告，其中较为关键的，深圳地铁将以何种方式支付371.7亿元代价，仍是未解之谜。

　　不仅仅是这371.7亿元，另外还有近乎同样规模的恒大所持有的万科股票，可能也在等待支付；宝能所持这部分股票的目前市场价值大致为573亿元，而如果按照华润协议转让方式测算，这部分股份也将超过600亿元。

　　那么，目前宝能+华润+恒大所持股票全部价值应约为1400亿元。如果全部接手，深铁钱从何而来？

（原标题：深铁入股万科的四大未解之谜）

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