本刊记者 杜鹏／文

　　2018年以来，随着A股各大指数的深幅调整和个股的普遍下跌，股权质押平仓危机再度来袭。马应龙(600993,股吧)（600993.SH）作为高质押队伍中的一员，其背后的质押风险不容忽视。

　　资料显示，马应龙是一家有着400多年经营历史的中华老字号企业，核心主导产品是马应龙麝香痔疮膏、马应龙麝香痔疮栓等药品，其治痔类药品一直在国内市场同类药品中居领先地位，构成最主要的收入和利润来源，属于上市公司的现金奶牛业务。

　　然而，马应龙却并未珍惜这块百年老字招牌带来的滚滚财富，不仅将主营业务多元化，而且还存在高位炒股、乱投资等问题，这些低效益的投入成为吞噬上市公司价值的资金黑洞。

　　高质押风险

　　9月20日，马应龙发布公告称，2018年9月19日，公司接控股股东中国宝安(000009,股吧)集团股份有限公司(下称“中国宝安”)函告，2018年9月18日，中国宝安与中国民生银行股份有限公司深圳分行办理本公司2600万股无限售流通股解除质押手续，并在同日将所持本公司股份中4000万股无限售流通股质押给中国民生银行股份有限公司深圳分行。

　　截至2018年9月18日，中国宝安持有上市公司股份1.26亿股，占上市公司总股本的29.27%；累计质押1.11亿股，占中国宝安持股数量的87.98%，占公司总股本的25.75%。

　　这也就意味着，控股股东中国宝安已经将大部分上市公司股权做了质押处理。

　　目前，由于二级市场及大量个股出现较大幅度下跌，高比例股权质押成为悬在上市公司股价及大股东头顶上的一把利剑。马应龙作为其中一员，背后的高质押风险同样不容忽视。

　　以控股股东中国宝安在9月18日做的这笔质押为例，马应龙在质押当日的收盘价为14.75元，而在10月15日收盘价已经只有13.84元，较前者下跌了6.17%，10月16日和17日马应龙股价更是进一步下跌。

　　相比前面这笔质押更危险的是，中国宝安在股价高位处质押的股份。公告显示，2017年10月12日，中国宝安将所持上市公司股份中5000万股无限售流通股质押给招商银行股份有限公司深圳分行；2018年1月25日，中国宝安将所持上市公司股份中2100万股无限售流通股质押给中国银行股份有限公司深圳市分行。

　　在上述两个质押日，马应龙收盘价分别为20.59元/股、20.40元/股，相比2018年10月15日收盘价的下跌幅度分别为33.04%、32.42%。

　　由于股票质押贷款属高风险贷款业务，为控制股价波动带来的未能偿付风险，质押方往往会设立警戒线和平仓线，警戒线一般为150%-170%，平仓线一般为130%-150%，部分较为激进的券商警戒线、平仓线甚至设置为140%、120%。

　　警戒线和平仓线的计算公式如下：（质押证券市值）/（融资额+利息+其他费用）。如果按照“40%的质押率、8%的利率、1年的平均到期期限，以及160%的警戒线和140%的平仓线”计算，达到警戒线和平仓线的质押市值的下跌幅度分别为23.2%和 32.8%。

　　很显然，中国宝安高位质押的股份很可能已经处于逼近平仓线的危险状态。一旦股价继续大幅下跌，已经将绝大部分上市公司股份质押的中国宝安，恐将面临无股补充质押的风险。

　　而且，从中国宝安自身的资金链状况来看，也很难拿出充裕资金来解决可能即将到来的质押危机。

　　与马应龙一样，中国宝安同样是一家A股上市公司，股票交易代码是000009.SZ，其是一家综合类股份制集团公司，主营业务包括高新技术产业、房地产业、生物医药业，2017年，这三块业务贡献的收入分别为42.19亿元、5.87亿元、18.89亿元，占收入的比例分别为60.07%、8.35%、26.9%。

　　从过往的经营历史来看，中国宝安经营风格激进，大举负债对外投资，但是主业却并未能产生显著效益，结果导致财务结构大幅恶化。截至2018年上半年末，中国宝安资产负债率为64.87%，已经达到历史最高水平，其中短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券分别为55.42亿元、8.33亿元、14.26亿元、35.74亿元，有息负债合计113.75亿元，而其账面货币资金只有42.49亿元，连短期有息负债都无法完全覆盖。

　　炒股大幅亏损

　　2018年上半年，马应龙实现收入10.72亿元，同比增长37.1%；净利润1.03亿元，同比下降41.13%。公司收入大增、净利润却大幅下降，两者严重偏离背后的原因是，上市公司炒股亏损所致。

　　财报显示，2018年上半年，马应龙公允价值变动收益为-1.11亿元。对此，上市公司解释称，主要系公允价值变动损失所致。

　　马应龙2018年上半年财报第13页披露了“证券投资情况”：截至2018年上半年末，上市公司共持有100万股华大基因（300676.SZ），期末账面值为9681万元，报告期损益是亏损1.1亿元，这是造成马应龙2018年上半年业绩大幅下滑的根本原因。

　　财报显示，马应龙购入上述华大基因股票的初始投资金额为1.58亿元。根据交易性金融资产的历史变动来看，这些股票是马应龙在2017年下半年从二级市场买来的，按照100万股的持股数量计算，上市公司当初买入这些股票的单位成本是158元/股。

　　而华大基因在10月15日的收盘价已经只有56.11元/股了，相比初始投资成本下跌了64.49%。而且，在2018年三季度，华大基因股价相比二季度又出现明显大幅下跌，因此，2018年三季度，华大基因仍然会对马应龙当期业绩造成较大拖累。

　　马应龙大价钱投资的华大基因，究竟是一家什么样的公司呢？

　　华大基因的主营业务为通过基因检测等手段，为医疗机构、科研机构、企事业单位等提供基因组学类的诊断和研究服务，主营业务包括生育健康检测、复杂疾病检测、基础科研检测、药物研发检测，2017年贡献的收入分别为11.36亿元、4.57亿元、4.04亿元、9086万元，占营业收入的比例分别为54.21%、21.79%、19.29%、4.34%。

　　2017年6月，华大基因正式登陆创业板，被市场称为“基因界的腾讯”。然而，在仔细研读招股书之后不难发现，华大基因更多的是“基因界富士康”，没有核心技术。

　　目前，全球基因测序行业已经有了明确的产业链分工：上游是设备和耗材供应商，Illumina等少数外国公司凭借技术优势垄断了上游市场；中游是第三方测序服务供应商，它需依赖上游公司生产的设备来运营，这是目前中国企业最具优势的一环，华大基因就是其中的代表；下游则是医院、实验室等临床机构。

　　毫无疑问，在基因测序产业链中，美国Illumina公司处于最高端，而华大基因作为下游受制于前者。

　　从估值水平来看，2017年，华大基因每股收益为1.05元，而马应龙当初买入的单位成本为158元/股，对应的市盈率高达150倍；从净资产角度来看，2017年年末，华大基因每股净资产为10.37元，对应的PB为15倍。